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平安观点：
政府债融资是社融的主要拖累。2023 年6 月新增社融规模同比少增1 万亿，社融存量同比增速较上月下行0.5 个百分点至9%。从分项看，政府债融资约下拉社融存量增速0.36 个百分点；表内信贷稳中有增、拖累不强，是社融平稳运行的“压舱石”；表外未贴现票据缩量，存在小幅拖累。
此外，委托贷款、信托贷款和企业直接融资表现尚可，构成小幅支撑。
企业中长期贷款增速下行。6 月新增人民币贷款为3.05 万亿，贷款存量同比增长11.3%，较上月降低0.1 个百分点。人民币贷款多数分项同比稳中有升，仅票据融资同比少增，下拉贷款增速0.08 个百分点。信贷中的两条主线逻辑更值得关注：1）居民信贷维持“弱修复”，其存量同比增速仅较上月提升0.05 个百分点，继续徘徊在历史偏低位置。6 月地产销售进一步走弱，居民预期偏弱和信心不足的问题依然存在。2）企业中长期贷款同比增速下行。6 月企业中长期贷款继续同比多增，但其增势放缓，对固定资产投资的支撑趋弱。
货币供应有三个关注点：1）“M2-M1”增速差值走阔，主要受企业存款变化的驱动。2023 年6 月M1、M2 同比增速均回落，分别较上月降低1.6个百分点、0.3 个百分点。价格持续下探、终端需求疲弱拖累企业营收现金流，且企业贷款扩张速度放缓，6 月企业存款同比少增近9000 亿元，单位活期存款对M1 增速的拉动较上月减少了1.5 个百分点。2）存款“降息”继续推进，居民存款增速放缓。据融360 数据，6 月银行定期存款各期限平均利率均环比下跌，2 年、3 年期跌幅分别为7.8BP、11.4BP。6 月居民存款同比增速较上月下行0.2 个百分点，已连续4 个月回落。3）财政存款超季节性走低，资金投放力度可能有所加大。6 月财政存款单月减少超万亿元，达历年同期最高值。在经济增长动能偏弱的背景下，6 月财政资金的拨付和使用进度可能有所加快。
6 月社融增速下行，主要受政府债融资错位的影响。我们预计，下半年政府债融资规模将较去年同期多增1.3 万亿，对新增社融由拖累转为支撑。
然而，企业中长期贷款同比增速开始下行，信贷需求走弱的迹象更值得警惕。尤其是，二季度央行问卷调查中企业贷款需求指数回落，环比降幅甚至大于受疫情冲击的2022 年二季度。在此背景下，6 月央行调降政策利率，增加2000 亿元支农支小再贷款再贴现工具额度。货币政策总量和结构共同发力，旨在降低贷款成本，提升贷款可得性，一定程度上有助于信贷需求企稳。在经济修复斜率相对平缓、企业资产负债率升至高位、物价低迷拖累企业现金流的当下，保持信用扩张的持续性和稳定性依然面临一定挑战。我们认为，下半年货币政策有必要推动贷款利率进一步下行，结构性工具的支持力度将会持续，二次降准可以期待，年末还存在再次降息的可能性。
